Moody’s s’apprête à abaisser la note de la France

Les tensions sur les obligations d’État de la zone euro s’atténuent grâce à la chute libre des cours du pétrole, dans le sillage des espoirs d’un accord entre les États-Unis et l’Iran lors de l’Assemblée générale de l’ONU qui se tiendra ces prochains jours à New York. Malgré l’aggravation des tensions au Moyen-Orient après les attaques, notamment celles menées ce week-end contre l’Arabie saoudite, et l’échange de menaces réciproques, le contrat à terme sur le prix du brut recule de 2 % à 101,67 dollars le baril

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En conséquence, comme le signale Reuters, le rendement du BTP à 10 ans enregistre sa plus forte baisse journalière depuis le 3 août, à 4,33 %, celui du titre à 2 ans sa plus forte baisse depuis fin mai, à 3,46 %, et celui du titre à 30 ans sa plus forte baisse depuis fin août, à 4,96 %. Le spread par rapport au Bund recule à 88 points de base, tandis que l’écart entre la France et l’Allemagne reste élevé, à 100 points de base, après que DBRs a confirmé, le 18 septembre, la note AA de la France, tout en abaissant la perspective de « stable » à « négative ». Le rendement des OAT françaises à 10 ans recule également à 4,44 %. De même, le Bund n’est pas affecté par le nouveau revers essuyé par le parti du chancelier allemand, Friedrich Merz, lors des élections en Mecklembourg et à Berlin, et recule à 3,45 %.

DBRs s’ajoute à la dernière série d’avertissements concernant la situation budgétaire de la France à l’approche des élections présidentielles de 2027. L’incertitude politique devant rester élevée à l’approche du scrutin d’avril, il est probable que les investisseurs continuent d’adopter une attitude prudente vis-à-vis de Paris.

Pour retrouver la dernière fois où le spread entre l’OAT à dix ans et le Bund s’est négocié au-dessus du seuil des 100 points de base, il faut remonter jusqu’en juillet 2012, avant la promesse faite par le président de la BCE de l’époque, Mario Draghi, de faire « whatever it takes », c’est-à-dire « tout ce qui sera nécessaire ». L’écart de rendement s’est creusé de près de 30 points de base depuis le début de l’année.

Alors que les précédents épisodes d’élargissement survenus depuis juin 2024 étaient imputables soit à des facteurs spécifiques à la France, soit à des facteurs externes, le dernier épisode de sous-performance des OAT a été déterminé par ces deux facteurs simultanément. La plupart des épisodes d’élargissement du spread enregistrés au cours de cette période sont dus à des événements politiques en France. Les investisseurs ont donc commencé à considérer de plus en plus les obligations d’État italiennes et espagnoles comme de valables alternatives aux OAT.

Moody’s va dégrader la note de la France de Aa3 à A1

La situation budgétaire de la France restera sous les feux de l’actualité, le gouvernement devant présenter le budget pour l’année prochaine d’ici la fin du mois de septembre. Par ailleurs, le verdict de Moody’s sur la notation de crédit du pays est attendu le 23 octobre, et celui de S&P le 27 novembre. Nous nous attendons à ce que Moody’s dégrade la note de la France de Aa3 à A1. Cela alignerait sa notation sur celles de S&P et Fitch, qui ont déjà dégradé le pays, et devrait donc avoir un impact limité sur les titres français.

Toutefois, le principal facteur spécifique à l’origine des rendements des OAT sera la politique. Les derniers sondages indiquent que Marine Le Pen devance nettement les autres candidats actuellement en lice et qu’elle l’emporterait lors d’un éventuel second tour face à Mélenchon, Édouard Philippe (centre-droit, Horizons) et Gabriel Attal (centriste, Renaissance). L’écart entre Mélenchon et Philippe est très faible. Actuellement, Polymarket attribue à Le Pen une probabilité de victoire de 36 %, à Edouard Philippe de 25 % et à Mélenchon de 13 %.

Cela dit, la liste des candidats, qui en compte actuellement 36, devrait probablement se réduire à l’approche des élections, car certains candidats pourraient s’unir ou se rallier à des candidatures communes. Ce sera probablement le cas au centre et au centre-droit, où circulent des rumeurs concernant un éventuel compromis entre Philippe et Attal, ce dernier devant se retirer en février. Philippe semble devancer Attal dans les sondages, ce qui reflète peut-être le sentiment qu’Attal est trop proche de Macron, dont la cote de popularité a baissé ces derniers mois et s’établit désormais autour de 15 %.

Au sein du Rassemblement national, les positions de Marine Le Pen sur certaines questions, notamment la réforme des retraites, divergent de celles exprimées par le président du parti, Jordan Bardella, ce qui laisse planer une certaine incertitude sur le programme politique du parti en France et en Europe.

Bien qu’elle ait été présentée comme le nouveau « malade de l’Europe », la France ne se trouve pas, pour l’instant, au bord d’une crise financière. Il est toutefois vrai que l’écart entre les OAT et les Bund devient un indicateur clé à huit mois des prochaines élections présidentielles. « Les premiers indicateurs de l’état de la dette française devraient provenir des adjudications d’OAT à long terme prévues en septembre et octobre : la capacité du marché à absorber cette dette aux niveaux de rendement actuels sera évaluée sur la base des taux de couverture, de la qualité de la demande et de la réaction du marché secondaire », ajoute Christophe Herpet, directeur des investissements chez Ofi Invest AM.

Les banques et les entreprises françaises sous les projecteurs

Fin juin, les banques françaises avaient déjà préfinancé 85 % de leurs besoins en emprunts obligataires pour 2026, avec pour objectif de couvrir ceux de 2027 d’ici la fin de cette année. Toutefois, prévient M. Herpet, cette réserve de liquidités leur offre une protection à court terme, mais ne les met pas à l’abri d’une réévaluation durable du risque : un élargissement du spread finirait par augmenter leurs coûts de financement et éroder leurs valorisations.

Une situation similaire s’observe également pour les entreprises françaises. Celles-ci disposent de solides positions de liquidité, leurs besoins de refinancement dans le segment « investment grade » ne s’élevant qu’à 40 milliards d’euros en 2026 et à 150 milliards en 2027. Mais cette protection n’offre là encore qu’un répit temporaire : un coût du capital plus élevé toucherait en premier lieu les entreprises qui dépendent des marchés publics ou de la demande intérieure, celles présentant le plus fort niveau d’endettement et celles dont les échéances sont concentrées en 2027.